文｜恒心
来源｜博望财经
年底最后一天，研究级电池测试设备运营商武汉市蓝电电子股份有限公司（“武汉蓝电”）向深交所递交招股说明书，拟在创业板挂牌上市，计划募资1．9亿元，长江证券为其独家保荐人。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
据招股说明书显示，武汉蓝电拟将此次IPO募集资金：1．13亿元用于生产基地建设项目、0．58亿元用于研发中心建设项目，以及剩余0．2亿元用于补充流动资金。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
武汉蓝电拥有行业领先的科技研发能力以及电池监测技术系统服务管理经验，且形成了科研和品质检测高端设备和电池化成低端设备两大产品方向。前者主要用于科研院校，技术要求高，有助于推动研发投入和技术进步，但其需求量较小；后者则主要用于锂电池企业，需求量大且增速较快，对业绩贡献较大。
股东及持股方面，IPO前，叶文杰直接持有41．46％的股份，吴伟直接持有41．34％的股份，吴伟和叶文杰已签署《一致行动协议》，双方合计直接持有82．8％的股份；除直接持股外，叶文杰、吴伟还各持有武汉蓝和投资中心（有限公司）44．19％的合伙企业财产份额，吴伟、叶文杰间接控制武汉蓝电9．44％的股份。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
受益于近年来下游产量持续扩大，武汉蓝电业绩增长明显。
01
受市场需求影响，产品结构调整
据招股说明书显示，武汉蓝电前身蓝电有限成立于2007年4月，后于2014年5月登陆新三板上市，主营电池测试设备研发、生产和销售，并通过对可充电电池的充放电管理，记录分析电池各种模式下充放电过程中的性能指标，以实现对可充电电池或材料性能测试的功能。武汉蓝电主要以直销的方式面向高校、科研院所、电池或材料生产企业，同时也存在贸易商类客户，该等贸易商的终端客户主要为高校和科研院所。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
2018～2020年及2021年上半年，武汉蓝电分别实现营业收入5，936．12万元、8，412．14万元、8，877．89万元和4，946．92万元，2019～2020年同比分别增长41．71％和5．54％；净利润分别为2，995．25万元、3，976．62万元、4，045．99万元和2，310．50万元，2019～2020年同比分别增长32．76％和1．74％。
但值得注意的是，武汉蓝电归属于母公司所有者的净利润分别为3，022．93万元、4，012．03万元、3，959．82万元和2，223．97万元、扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为2，928．64万元、3，909．58万元、3，779．72万元和2，125．04万元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的加权平均净资产收益率分别为44．92％、55．19％、35．92％和14．61％，2020年有所下滑。
武汉蓝电产品按输出功率可大致分为微小功率设备、小功率设备、大功率设备和配件及其他（主要包括电池夹具、通道线、机架，温度、电压、压力辅助通道等）。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
其中，微小功率设备、小功率设备是武汉蓝思营业收入的主要来源，收入占比均在85％以上，而小功率设备在客户消费类电池用电芯测试需求增长的情况下，增长更为明显，占比也在逐年提升；大功率设备主要用于动力电池用电芯、模组等的测试，属重点发展的产品。
02
受益于下游产量持续扩大，电池测试设备市场前景广阔
武汉蓝电主营的电池测试设备位于产业链中游，营收逐年增长离不开下游市场需求的拓展，更离不开各级政府和管理机构相继出台的一系列引导和扶持检测仪器产业的发展政策。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
近年来国家大力推进新能源产业发展，相关法规、政策旨在明确和引导产业发展方向、确定行业市场规模目标、强调突破电池及材料相关核心技术，相关政策将推动下游持续扩大研发投入和产能规模，为武汉蓝电的发展提供更广阔的市场基础。
微小功率电池测试设备主要应用于电池材料研究领域，客户主要包括高校、科研院所以及电池材料生产企业。近年来随着新能源行业竞争日趋激烈，政府部门、科研院所、电池材料生产企业对新型电池的研发投入持续加大，带动相关微小功率电池测试设备需求持续增长。
数据来源：武汉蓝电年报。
小功率电池测试设备主要应用于3C消费电子类电池电芯的测试以及电池材料的测试，目前常见的消费电子类电池包括笔记本电脑电池、手机、无人机电池、智能机器人电池等，主要客户为3C电池厂商、高校、科研院所等。
值得一提的是，小功率电池测试设备需求量与消费电子类电池产量具有相关性，随着国民经济及居民消费水平的持续增长，消费电子产品市场需求不断扩大，市场对各类消费电子类电池的需求更加多样化，消费类电池市场整体呈现稳中有升的发展态势，其中以柔性电池、高倍率数码电池、高端数码软包电池等为代表的高端数码电池领域受可穿戴设备、无人机、高端智能手机等细分市场带动，将成为消费电子电池市场中成长性较高部分。在消费电子类电池产量的刺激下，武汉蓝电所生产的小功率电池测试设备需求量相应增长。
数据来源：起点研究院。
另值得注意的是，大功率电池测试设备主要应用于动力电池等大功率电池的测试，市场需求与动力电池出货量具有相关性。近年来在相关产业政策的大力支持下，新能源汽车市场产销规模持续扩大，国内外电池企业积极扩大产能。随着动力电池出货量快速增长，有望带动相关大功率电池测试设备需求的迅速提升。据SNE Research数据显示，预计2025年全球动力电池出货量和装机量分别为1，396GWh和1，163GWh，到2030年，动力电池出货量和装机量为3，555GWh和2，963GWh。2021～2025年动力电池出货量和装机量需求年均复合增速48．51％和43．67％，2026～2030年动力电池出货量和装机量年均复合增速分别为20．25％和20．25％。
数据来源：SNE Research。
此外，据中国汽车工业协会统计的数据显示，2020年中国动力电池前10大制造商市场份额已经超过90％，其中宁德时代占比50．0％，比亚迪占比14．9％。随着下游客户集中度的上升，大、中型动力电池生产商倾向于选择具有一定技术实力的电池测试试备制造商长期合作，因此大功率电池测试设备市场份额亦将持续向掌握核心技术的企业集中。
数据来源：中国汽车工业协会。
武汉蓝电从服务高校客户的研发需求起步，长期专注于研究、质检等对设备稳定性、精度要求相对较高的领域，目前在微小功率电池测试设备方面具有较强的市场竞争力，在国内高校、科研院所领域的市场占有率较高。除此之外，武汉蓝电在大功率电池测试设备方面拥有稳定的市场，已成为宁德时代、比亚迪等客户材料用测试设备的稳定供应商。
不可否认的是，电池测试设备市场随着未来消费电子类电池和新能源汽车等下游应用行业迅速发展仍将保持增长态势，市场前景广阔，同时武汉蓝电市场占有率较高且稳定，成为该行业的“佼佼者”。但较为广阔的市场发展前景可能吸引更多的电池测试设备企业进入该领域，也将进一步加剧电池测试行业的竞争，随着行业竞争不断加剧，武汉蓝电的销售收入和盈利能力可能面临下降的风险。
03
研发费用率相形见绌
截至2021年6月末，武汉蓝电共有研发技术人员29名，占员工总数的比例为27．36％。经过多年自主研发，武汉蓝电在电池测试设备的软硬件方面，形成了自身的核心技术，涉及产品的精度控制、稳定性、不同功率需求、能量回馈、多量程设计等多个方面，并积累了一定的技术优势。
2018年以来，武汉蓝电核心技术产品收入占主营业务收入的比重持续处于98％左右，产生了良好的经济效益。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
但武汉蓝电与可比公司相比，研发费用率仍有些不足。
这里选择与星云股份（300648．SZ）、杭可科技（688006．SH）、瑞能股份（创业板IPO在审）和科威尔（688551．SH）进行对比，前三家产品均包括电池检测或充放电设备，但均主要或偏重于提供企业产线设备；科威尔主要产品为测试电源设备，产品定位于服务客户研发和品质检验需求，但其产品用于用电产品的测试，与武汉蓝电产品及客户存在差异。
数据来源：武汉蓝电招股说明书。
2018年以来，武汉蓝电研发费用率逐年下滑，由最初的8．46％下滑1．35个百分点至7．11％，但反观可比公司，研发费用率平均水平却在逐年上升，由最初的9．54％上升2．5百分点至12．04％，最终导致武汉蓝电研发费用率与可比公司平均水平之间的差距逐年拉大，由最初的1．08％扩大至4．93％。
锂电行业或再迎新成员。
