二
盈利：毛利率有压力？是价格回溯的锅
公司二季度时候，通过金属联动顺价机制，毛利率已从一季度的低估中快速恢复，但三季度又滑回去了：三季度毛利率只有19．3％，比上季度的21．8％明显下滑，而之前基本都是稳在25％以上。
其实这个阶段，公司收入端的确定性市场一直比较放心，一直焦虑的也都是毛利率的问题，前段时间也因为毛利率传言引发公司股价大幅下跌，公司随后开紧急澄清会说明三季度无论是动力电池还是储能毛利率都会改善，但从三季度结果上来看，直观结果看起来似乎并不是那么回事。
不过，公司这里也做了具体的解释：在做成本联动机制当中，动力电池业务一般是按照车型来的，成本调了之后，可以按照车型来回溯。上季度整体性采用顺价机制的时候，回溯带来的毛利率额外回升，这个季度这个影响不在了，所以看起来毛利率反而下滑了。
因此，三季度看起来毛利率是下滑的，但其实剔除价格回溯因素，宁王的动力电池和储能业务毛利率都是回升的。换句话说，三季度的毛利率并不反映实际趋势。
另外，储能则是项目制谈下来的，项目实施的时候如果上游成本变动比较大，想要回溯需要一个一个重谈，因此顺价没有动力电池顺畅，因此上半年储能毛利率都掉到了个位数。
不过短期来看，似乎成本压力依然较大：最重要的原材料成本锂价又有高位上行的趋势——电池级碳酸锂价格三季度高位出现了小幅的下滑迹象之后刚进入四季度整车销售旺季就又开始拉涨了，现已经接近54万元／吨。
虽然当前其他材料，譬如三元前躯体、电解液、六氟磷酸锂等相比之前的价格顶点都有－20％到－50％的下行，但锂价的高位甚至上升趋势把其他的降价效果大打折扣。
来源：亚洲金属网、Wind、浙商证券
按照宁王的说法，现在锂价已高位运行了两年，还不算到3－4年的开矿周期，不过到明年三年时间到来，碳酸锂的供应紧张局面就有希望缓解了。
三
费用：营收飙升的好处是经营杠杆的极致释放
研发费用：2022年第三季度，研发费用48亿元，研发费用率4．9％。行业的领先地位需要靠持续的技术投入来维持，现在无论是钠离子电池、还是麒麟电池都需要靠持续的技术研发来推进和迭代，但公司由于收入跑得太快，研发费用即使是接近170％的高增长，费用率还是在趋势性下行的。
销售费用：三季度销售费用35．6亿元，销售费用率3．7％，没有体现出明显的杠杆效应，主要项目交付后的售后综合服务费计提的原因，这里主要是质保费比较多，不太容易降下来。
管理费用：三季度公司管理费用18．2亿元，管理费用率1．9％，是三费中因收入暴涨被稀释最严重的开支板块。
另外，公司财务费用上，由于公司的450亿定增到账，做了现金管理，导致利息收入暴涨，财务费用率低到了－1．5％。
四
当收入快速释放，利润表现“命系”毛利率
财务费用更多是公司资金使用结构来决定的，海豚君重点观测资金使用结构之前公司纯粹的经营盈利能力——核心运营利润（收入－成本－三费－营业税金与附加）。
这个季度核心经营利润是83亿人民币，同比增长了87％，还是远远低于归母188％（利息收入高、税率低、少数股东分润率低），和收入232％的同比增长。
主营业务运营利润增速显著较低，主要是因为毛利率的下滑，以及销售费用率这个季度的异常上升，毛利率的下滑是最为核心的因素。
五、旺季备货来临，现金流入下滑
三季度从现金流不算特别好，现金与等价物的增加只有9亿，排除融资时点的影响，核心还是因为经营活动的现金流和收入增长不匹配，主要是因为公司为了为四季度旺季准备，提前备货较多。
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本文为长桥海豚投研原创文章。
原文标题 : 众星捧月的宁王，明年才是真爱考验
